二月觀察丨不一樣的春節

2020-02-09

轉自朱雀基金


合理的戰略目標須有與之相匹配的能力,而且在執行過程中應根據情勢發展不斷調整推進戰略目標的方式和手段,必要時對戰略目標進行果斷的調整。

——加迪斯


知難不難,路在腳下

自下而上,積極逆向

2020年首月,在美國空襲“殺死”伊朗伊斯蘭革命衛隊“圣城旅”指揮官蘇萊曼尼和武漢新冠肺炎擴大化等共同影響下,金價創出了7年來的新高,中美股市和人民幣匯率先揚后抑,油價沖高回落。失衡的不僅是市場,還有庚子年春節。期待中的回家團聚竟成了人人自危的困局,餐飲酒店等相關商家紛紛歇業,對肺炎實時動態人數變化的關注遠遠超過了對春晚的關注。世衛組織1月31日宣布新冠病毒疫情為“國際關注的突發公共衛生事件”(PHEIC),并提出“沒有理由采取不必要地干擾國際旅行和貿易的措施”等7項建議。

過去1年多來,隨著大家對人口老齡化、經濟下行、去地產化、中美貿易摩擦等已形成共識,宏觀變化對投資的影響程度降低,經濟轉型升級下行業結構調整、不同企業此消彼長成為資產價格變化的主因。最近,地緣政治和肺炎疫情作為新增變量成為關注焦點,尤其是后者直接影響了消費和服務業。

前期經濟反彈的性質屬于下行途中補庫存等短期因素,考慮到地產行業拐點和限制人流、推遲復工、海外貿易等的綜合影響,消費、出口、投資在短期都會受到巨大沖擊。通脹的環境也變得更加復雜,之前市場普遍預期本次CPI同比增速的高點將會出現在2020年春節前后,同時工業企業補庫存行為將使得PPI增速溫和回升。目前看,中東地區地緣政治風險加大帶動油價上行短期內被疫情壓制,但后續依然存在上行風險。

另一方面,肺炎疫情的爆發可能同時影響消費品的供給與需求,但其對消費品供給(尤其是豬肉)的影響則可能持續更長時間,從而導致本次CPI同比增速的上漲持續更長時間,或者回落速度更慢。而補庫存行為延遲或變得更加微弱,意味著PPI增速的回升可能推遲。我們也不能忽視本次肺炎疫情對勞動力市場可能產生的負面影響。看長一些,不僅政府會采用更加擴張的逆周期政策進行應對,隨著疫情結束天氣回暖,消費服務業將自然回升甚至可能報復性反彈,經濟結構轉型也有望依靠開放和國企改革等加力推進。中美兩國1月15日在美正式簽署第一階段經貿協議,中短期也有利于雙邊經貿發展和經濟金融穩定。

即使是最睿智的預言家,也無法預測這些問題的累積效應。加迪斯將“大戰略”一詞定義為無限遠大的抱負與必然有限的能力之間保持一致、相結合。醫生逆行、工人回崗、快遞不停……歌頌“逆行者”同時,社會各界也在對疫情根源進行深刻反思。知難不難,疫情最困難迷茫的時候應該已經過去了。后續希望類似貿易戰,有助于我們反思體制內外長期存在的問題,迎難而上,推進國家治理體系和治理能力現代化,“敢問路在何方,路在腳下”!

本次疫情對市場的影響,與其說類似非典,不如說可能更像去年5月5日特朗普的推特發言。當時,爆款基金面市,產業資本紛紛減持,市場短期風險偏好指標高位運行。但舞曲戛然而止,原以為可控的事件突然失控。值得注意的是,去年底的機會,也是在5、6、7那幾個月醞釀出來的,確定性行業內優秀公司的估值回落至合理區域會帶來新的機會。看中長期,資本市場基礎制度建設逐步完善下居民儲蓄搬家、海外資金流入的進程不會中斷。經濟轉型升級帶來的結構性機會集中反應在優勢公司身上,積極逆向才能有效把握。從朱雀自身倉位和結構看,相比去年5月時也要略勝一籌。應對重于計劃,我們將著重自下而上布局,謹慎甄別不同類型出口占比高的公司,關注其產品全球競爭力再次得到驗證的過程。


第一階段協議達成,改革核心在于科技創新

歷史上,庚子年似乎自然災害和突發事件居多。1月3日,美國總統特朗普下令斬首了伊朗重要高級將領、“世界頭號恐怖分子蘇萊曼尼”。4日,伊朗在庫姆賈姆卡蘭清真寺圓頂上升起象征復仇的紅旗。7日,伊朗議會批準了一項名為“嚴厲復仇”的議案,并宣布五角大樓的所有成員,包括指揮官、特工和殺害蘇萊馬尼的人將被視為恐怖分子。

1月13日,美財政部公布半年度匯率政策報告,取消對中國“匯率操縱國”的認定。15日,中美兩國在華盛頓正式簽署第一階段經貿協議。副總理接受媒體采訪并通報了協議簽署的有關情況:雙方達成的協議,符合WTO規則和市場原則,體現了中美經貿合作互利共贏的本質。以上主要體現在三個方面:一是深化貿易領域雙向合作,擴大雙方在農產品、制成品、能源、服務業等領域的貿易規模,以更好地滿足人民日益增長的美好生活需要。二是進一步放寬市場準入,包括擴大金融領域雙向開放,為兩國企業提供更多市場機遇。三是持續優化營商環境,雙方承諾加大知識產權保護力度,鼓勵基于自愿和市場條件的技術合作等,以更好地促進公平競爭,激發市場主體的創新與發展活力。同時,雙方將建立雙邊評估和爭端解決安排,及時有效解決經貿分歧。在關稅退坡問題上,美方承諾取消部分對華產品加征關稅,實現加征關稅由升到降的轉變。這是一份能夠穩定預期和促進繁榮的協議,符合全球生產者、消費者和投資者的利益。中美關系是全球最重要的雙邊關系之一,雖然兩國在政治制度、意識形態等方面存在差異,但還是有很多共同利益,能夠管控分歧,找到合作共贏的辦法

1月11日,蔡英文高票當選連任臺灣地區領導人。25日,美國海軍“蒙哥馬利”號瀕海戰斗艦擅自進入中國南沙島礁鄰近海域。28日,美國國會眾議院審議通過了“2019年西藏政策及支持法案”。美國國務卿蓬佩奧在倫敦會見英國外交大臣時重提“中國威脅論”與5G問題,還稱“雖然我們仍須對恐怖主義保持高度警惕,但世界各地依舊存在各種挑戰,而共產黨是我們時代的核心威脅”。

閻學通教授認為,目前對中蘇進行比較研究后,一個較為普遍的共識是,蘇聯的解體源于戈爾巴喬夫的改革次序不合理。他應該先進行經濟改革,再進行政治改革。尤其是如果勃列日涅夫沒有去世,戈爾巴喬夫沒有當選為蘇聯國家領導人,蘇聯就不會如此快地解體,這表明國家的領導比國家的政治體制具有更直接的決定性作用。中美戰略競爭的時代背景處于網絡時代和數字經濟時代,無論在內容、策略、效果、環境、領域、觀念都遠不同于冷戰時期。美國已經把抵制中國科技進步作為維護美國21世紀霸權的核心戰略。數字經濟時代的特殊性突顯了國家領導力的核心在于改革能力。改革方向的問題實際上就是政府集中力量辦什么大事的問題。中美兩國的資源都是有限的,誰能將更大的力量集中于科技創新,誰能通過改革使有限的資源發揮出最大的創新成果,誰就有較大的希望勝出。


新增病例下降,應對回歸理性

數據來源:網易新聞新冠肺炎疫情地圖,截至2020/02/09


新型冠狀病毒爆發以來,黨中央、國務院高度重視。總書記指示要組織各方力量開展防控,采取切實有效措施,堅決遏制疫情蔓延勢頭。近幾日,全國疫情新增趨勢圖顯示,疑似與確診雙雙下降。上海華山醫院感染科主任張文宏認為:根據當前對病毒特性、疾病的臨床特征的了解,我們應該從最初的不知所措和被動應對上回歸理性,逐漸形成一套系統的長期防控策略,脫離當前的恐慌、無序與惶恐。“應對新型冠狀病毒不僅需要公共衛生方法的干預,也應該把這個疾病的處理納入臨床日常”。

在美首例新冠病毒確診病例康復記錄中,治療關鍵是吉利德(Gilead)公司研發的抗病毒藥Remdesivir,其能夠抑制依賴RNA的RNA合成酶(RdRp)。這種在研藥物原計劃用于埃博拉病毒治療,但冠狀病毒里同樣有RdRp,因此可能具有療效。其余支持性治療如輸氧等和國家衛計委推薦方案基本一樣。“讓知識武裝我們的大腦,用臨床上的成功病例指導治療”。

新世紀以來,SARS、H5N1流感、H7N9流感、MERS、新冠病毒的連續出現和肆虐,本身就是對人類社會的一個個警示:盡管我們建設了無與倫比的人類文明和高度發達的信息社會,但非常原始的病毒距離人類社會依然只有一步之遙,隨時可以帶來致命威脅;不同物種、不同文明看待宇宙的范式可能并不相同,諸多未知的災害、病毒等可能就是人類社會本身高速發展的產物。


經濟短期停滯,長期將步入中速增長平臺

國家統計局公布數據顯示2019年GDP比上年增長6.1%,四季度增長6.0%。劉世錦老師認為,中國經濟下一步將會進入一個5%-6%的中速增長平臺,之所以增速高于其他發達經濟體,主要是因為中國還有結構性動能。根據國際經驗和我們的一些預測性研究,這樣一個平臺將會穩定10年左右的時間。進入這樣一個中速增長平臺以后,在增長速度的含義上,中國經濟的確定性是在增加的副總理在美回復如何看待當前中國經濟形勢和中國經濟的長期增長態勢特征時指出,中國經濟正在按照高質量發展的方向前進,現在中國經濟總量接近100萬億元人民幣,一年的經濟增量大約1萬億美元,差不多相當于一個中等國家的經濟規模。同時,就業、物價、國際收支等主要宏觀指標均處于合理區間,轉型升級和結構調整扎實推進。當前,中國經濟正在實現再平衡,更加依靠內需特別是消費需求驅動,更加依靠創新和勞動生產率提高驅動,經濟增長對債務的依賴降低,經濟增長的內生動力穩步提升。我們有超大規模市場的優勢,有龐大的中等收入群體,通過深化供給側結構性改革和轉型升級,中國經濟將表現得更好。

中國經濟是有底的,大幅下降的可能性很小,除非發生重大的意外沖擊即將在達沃斯舉行第50屆年會的世界經濟論壇發布了《2020年全球風險報告》,首次將發生率最高的前五項風險均列為環境類風險。雖然不建議限制貿易和流動,但世界衛生組織已將新型冠狀病毒疫情列為國際關注的突發公共衛生事件。繼英航暫停所有英國和中國之間的直飛航班后,加航停飛北京上海航班,幾十個國家限制中國人入境,俄羅斯暫時關閉與中國的遠東邊境等。1月31日,美國衛生部宣布新型冠狀病毒疫情構成美國公共健康緊急事件,并宣告“禁止過去14天內到過中國的外國人進入美國”等多項限制措施。美國駐中國大使館暫時停止赴美的所有簽證。同時,美聯航、達美、美航等多家美國航空公司暫停來往中國境內的航線。國內限流和延長假期也造成事實上的經濟停滯,1季度的GDP增速不排除低于5%的可能性。短期出口受損在所難免,對包括通信電子、蘋果產業鏈、光伏新能源等一批中國最具全球競爭力的核心公司也會帶來不確定性。但從中長期的角度,這將檢驗中國制造在全球經濟中的競爭力

彭文生博士指出,疫情本身不會改變經濟的長期趨勢,短期下行的幅度越大,未來的反彈力度也越大。基于相對樂觀和悲觀的情景假設,疫情對2020年的GDP增速的拖累可能在0.4-1.0百分點。疫情沖擊是短暫的,疫情之后GDP回到趨勢水平,意味著2021年經濟增長有望顯著反彈,大概率回到6.0%之上。

另從制造業龍頭企業提質增效的巨大變化中可以看到,對于數字化建設在中長期所能帶來的對生產力的顯著提升,我們的認知還很不夠。從全球規模的角度看,數字經濟及技術競爭的第一世界是美國和中國,產業規模達5-15萬億美元水平;第二世界的日本和德國,產業規模已突破2萬億美元英國、法國、韓國的產業規模在1萬億美元以上;剩余國家是第三世界,目前規模都小于0.5萬億美元。數字經濟第二世界國家的數量要遠遠少于冷戰時期工業化經濟的第二世界國家數量。蘋果市值13000億美元,特斯拉市值突破1000億美元是因為它像蘋果手機一樣重新定義了新能源汽車產業鏈的價值。阿里6000億美元市值約等于中石油、中移動、工商銀行之和,意味著中國線上基礎設施龍頭公司超越了線下基礎設施龍頭公司。拼多多硬生生用資本和數字化在看起來沒有明顯生存空間的市場里打開了自己的一片天地。

至于中美談判中藥品專利部分協議對國內的影響,朱雀分析不僅完善了現有仿制藥審評的法律環境,還將促進優勝劣汰。對創新藥企業也相對友好,因為不管是專利鏈接還是期限延長都最終惠及自身,而且美國也必須同等對待中國原研企業。

任正非曾說,人類總會利用新技術來造福社會,而不是利用它來破壞社會,科技發展不是為了作惡,而是向善。因為科學技術底層是統一的,所以世界不會分裂。廣播曾經是主要的信息傳播工具,今天我們幸運地融入了互聯網。“為什么SARS的時候沒有那么恐慌?因為那時沒有微信”,數字經濟賦予了每一個普通民眾傳遞社會重大事件信息的能力“技術大爆炸”給人們帶來一種恐慌,但在倒逼政策加速應對和提醒公眾積極預防等方面都起到了重大作用,緩解了人為工作的不足,并最終帶來安全感。


外資流入增長空間大,養老金入市可期

國家外匯管理局公布,截至2019年12月末,我國外匯儲備規模為31079億美元,較年初上升352億美元,漲幅1.1%,穩中有升。近年來,外資流入我國債市和股市資金明顯增多,成為我國資本項下跨境資金流動的一個重要特征。11月末境外投資者持有中國債券和上市股票余額分別為3248億和2838億美元。展望未來,隨著我國金融市場對外開放步伐加快,境外資本進入我國金融市場仍具有較大的增長空間,但也意味著波動性的上升

新證券法的施行,標志著中國資本市場發展進入了一個新的歷史階段。發達國家財富時代和長壽時代相伴而行,與相關制度基礎密不可分。未來我國居民財富從房地產向金融資產轉移是大趨勢。長期資金重要性提升,監管部門領導針對深化我國養老金制度改革, 推動養老金與資本市場、實體經濟良性互動提出以下政策建議:進一步提升各類養老金投資權益類資產比例;壯大第三支柱個人養老金,推動個稅遞延商業養老試點轉常規;在企業年金和職業年金中實施個人投資選擇權試點;發揮公募權益基金作為養老金投資主力軍的作用, 探索引入個人養老賬戶的默認投資機制。

之前,部分短期情緒指標都紛紛預警著風險。換句話說,肺炎疫情只是市場調整的催化劑。短期事件的市場影響往往只是個“wiggle(起伏)”。A股開盤后首日大幅調整,基本充分地反映了疫情一次性沖擊的影響,之后迎來反彈,醫藥生物、傳媒、計算機領漲。如果中長期自上而下的理由不改變,自下而上選股的投資者有望看到性價比更舒服的機會。市場經過調整,出清擔憂之后,后續有望跟隨疫情數據的改善而反彈。屆時,我們還會看到恢復經濟增長的政策。但第一波過去后,需要謹慎觀察第二波(傳染病規律)數據的變化。

研究是認知的變現,投資者的組合是自己經歷的映射,經歷越廣,心態越開放,組合越寬廣。投資是研究的落地,中長期最重要的還是選對公司。跟隨中國由大到強的拐點,要在成長中的產業鏈上選擇世界級的偉大公司并伴隨其成長,為其服務,這些公司會影響甚至決定產業鏈的成長空間和速度。


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